1969年12月5日巴菲特致股东的信,你应当无视短期价格表现

致合伙人:

此信将提供给你们一些关于我们的两个控股公司(以及它们的四个主要的营运构成)的公开信息。我亦将同时对其营运情况给出我自己的评价。

到年底,合伙公司将拥有 80 万到 100 万 Diversified Retailing Company 的已发行股票。第一曼哈顿公司和 Wheeler,Munger & Company 将各自拥有 10 万股。DRC 之前拥有 100%的Hochschild,Kohn & Company of Baltimore,而目前拥有 100%的联合零售百货(之前的名称是联合棉花店)。在 12 月 1 日,DRC 卖掉了其 HK 的所有权益给 Supermarkets General Corp,作价$5,045,205 现金以及 SGC 的价值 2 百万的,于 70 年 1 月 2 日偿付的无息票据和价值$4,540,000 的,于 71 年 1 月 2 日偿付的无息票据。这些票据的现值大概为 6 百万,所以总共的卖出价约为 11 百万。

联合零售公司的净资产值大概是 7.5 百万。它是一个非常好的,同时具有强劲财务状况的公司。其营运边际利润良好,近年来还实现了历史上最好的销售和利润的增长。去年其销售额约为 37.5 百万而净利润约为 1 百万。今年将会出现销售和利润的新纪录,据我估计大概会有 1.1 百万的税后利润。

DRC 有 6.6 百万的已发行债券,这些债券有一个特殊的附加条款,即如果我本人或任何一个我控制的公司不是 DRC 的最大持股人的或,那么债券持有人便有权将债券兑现。DRC 的净资产值约为每股$11.5-12,这是一个运营优异的生意,其产生的利润足以让我用来投资其它的营运生意。

Berkshire Hathway,Inc。有着 983,582 股的已发行股份,合伙公司拥有其中的 691,441股。BH 主要有三方面的业务,纺织业务,保险业务(由国民赔付公司和国民火灾及海事保险公司执行,以下统称保险公司),以及伊利诺亚国民银行和伊利诺亚罗科福德信托公司。BH亦拥有太阳报,布莱克印刷公司和 70%的 Gateway Underwriter, 不过这些业务对 BH 的总体贡献有限。

纺织业务目前大概每股值$16。虽然我认为相对纺织业的整体情况而言公司是有进步的,但是该业务仍算不上是令人满意的生意。其资本回报率尚不足以覆盖该业务所需的新增资产,而且其未来的表现估计也不会比现在及过去要好。相较而言,当我们在四年半前买下该企业时,它正处于最好的时期。来自其它业务的资金则被成功地重新分配,开始时是被暂时地分配到了可交易的证券上,现在则被永久性地用到了保险和银行业务上去。我喜欢从事纺织业务的员工,他们努力地在困难地情况下改善该业务,只要纺织业务的情况能够维持在接近目前的水平,我们就将继续将此业务做下去。

BH 拥有 100%权益的保险业务和拥有 97.7%的银行业务则有着令人愉悦的画面。这些都是我们一流的生意,给我们提供了非常好的资本回报,同时其营运数据不论是从绝对还是相对的分析角度都是不错的。银行业务对于 BH 来说大概值每股$17,保险业务则为$15。我预计它们目前的盈利能力大概是每股$4(1968 年大概是$3.4),预期其总值$32 的净资产也有望在未来继续增长。总体而言,BH 每股的有形净资产约为$43,账面价值约为$45。在 DRC 和 BH 之间,我们有四个主要的业务,而其中的三个就我看来无论根据任何常有的评判标准而言都是一流的业务。这三个优异的业务都是由超过 60 岁的人经营着。这些人都工作勤奋,富有且表现非常杰出。他们的年龄固然是一个弱点,但这也就是他们唯一的不足之处了。我能高兴地持有相当大的资产在这些业务上的原因之一,就是因为这些业务被他们掌管着。

DRC 和 BH 没有分配股息,而且在未来也很可能不会分配或者只分配有限的股息。这是有多种原因的。这两个母公司都有借贷,而我们想为我们的银行及保险业务的客户提供一个良好水平的保护,而且其中的一些公司有着良好的利用增量资金的方式-我们亦有希望发现新的,可以使我们的投资更加多元化且可进一步放大我们的盈利能力的生意。

就我的个人观点而言,我认为 DRC 和 BH 的内含价值将会随着年份增长。当然无人知道未来的情况,但如果未来它们取得的年均增长率低于 10%的话,我将会感到失望。随着市场的价值会围绕内含价值出现很大的波动,就是长期而言公司的内含价值终将在某个时刻被市场价值正确地反映出来。因此我认为它们会有良好的长期表现,我亦愿意将我个人净资产的相当一部分投资在它们上面。当你直接拥有这些证券时,你应当对无视其短期内的价格表现,就如同你通过 BH 间接持有它们一样。我把它们视为实业,而非股票,如果长期而言实业的业绩良好,那么股票也会有着同样的表现。

我认为我仍将在相当长的时间内维持对 DRC 和 BH 投资,但我不会对此做出道德上的绝对承诺。我们目前准备在明年 1 月 5 日进行合伙企业的现金分配,分配量将至少不低于 1969年 1 月 1 日合伙企业所拥有的资金减去 1969 年所分配的资金后的总量的 64%。由于我们还有一项悬而未决的对于我们的 Blue Chip Stamps holdings 公开发售,如果其能在这个月底前完成,则我们分配的资金比例将达到至少 70%

1969 年 12 月 5 日

     

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