2013年3月巴菲特致股东的信 (刘建位翻译)

华灯注:巴粉们一年一度的好消息来了,3月1日咱老巴(巴菲特先生)和往年一样,在大洋彼岸向伯克希尔公司的股东们发布了一年一度的股东信(点击看英文版)。同样,在大洋此岸,刘建位博士翻译巴老的股东信。

伯克希尔•哈撒韦公司的股东们:

2012年,伯克希尔为股东赚取了241亿美元的收益,我们把其中的13亿美元用于回购我们自己公司的股份,这使公司账面净值全年增长为228亿。2012年,我们公司的A股和B股(相当于A股的1/1500)的每股净资产都增长了4.6%。过去47年期间(也就是说从现在的管理层接管公司开始至今),每股净资产从19美元增长到了99,860美元,每年复合增长率为19.8%。(年报中所说每股数据均指A股。B股每股数据是A股每股数据的1/1500。)

2012年伯克希尔有许多好消息,但我们还是先说坏消息吧。

●第一个坏消息是,我们2012年跑输了市场。在1965年我本人管理的合伙公司接管伯克希尔公司时,我做梦也没有想到过,我们一年能赚到241亿美元,可是按照我们公司账面净值年增长率与标准普尔500指数年涨幅的相对业绩来看,竟然还是低于平均水平的一年。

但是2012年我们的相对业绩的确是低于平均水平。这是我接管伯克希尔公司48年来第9次伯克希尔的每股净值增长落后于标普500指数涨幅(涨幅计算包括分红和股价上升)。需要强调的是,在我们跑输了指数的9年中有8年标普500指数涨幅达到15%甚至更高。我们逆风时相对跑得更快。

从1965年到现在的2012年,按照5年期衡量我们的业绩从来没有一次落后于标普500指数,在这48年期间我们在43个5年期里全部战胜了指数(业绩记录详见年报103页)。但是标普指数目前在过去4年里每年都取得了正收益,最近这4年指数跑赢了我们。如果2013年市场继续领先我们的话,我们的5年期 43次连胜记录就要终结了。

有一件事情你完全可以确定:无论伯克希尔业绩是好是坏,我和我的搭档也是公司的副董事长查理•芒格,任何时候都不会改变业绩衡量标准。我们的工作就是让公司的内在价值年增幅高于标普指数——我们用账面价值作为内在价值的一个明显低估的近似值。如果我们做到了,尽管伯克希尔不同年份的股价波动难以预测,但是长期而言股价将会超越标普指数。如果我们没有做到,我们作为管理层的工作就没有给股东创造任何价值,因为投资者自己买入一只低费率的指数基金就可以赚到与标普指数相同的收益率而超越我们的业绩。

我和芒格相信,伯克希尔公司的内在价值增长幅度未来长期内将会持续小幅超越美国标普指数涨幅。我们的信心来源于三个方面:我们拥有一些卓越的企业,一个极其优秀的业务经理人领导团队,一个以股东利益为导向的公司文化。在市场下跌或者持平的时候我们的相对业绩几乎肯定要更好一些。但在市场特别强劲上涨的年份,希望我们落后于市场的差距不大。

●2012年第二件令人失望的事情是,我一笔也没能做成大型收购。我追逐了几只大象,但最终空手而归。

可是2013年年初我们运气转好了。2月份,我们达成协议购买一家100%持股亨氏公司的一家控股公司的50%股份。另外一半将会由以Jorge Paulo Lemann为首的一个投资者小群体持有,Jorge Paulo是一个著名的巴西商人和慈善家。

我们找不到比他更好的收购合作伙伴了。Jorge Paulo是我的长期好友,他是一位卓越的经理人。以他为首的投资人团队和伯克希尔公司将会各自出资约40亿美元购买持股公司的普通股。伯克希尔还会再投资80亿美元购买这家公司发行的收益率为9%的优先股。优先股所具有的两个特点显著让其价值显著增加:第一,将来某个时间这家公司将会以相当高的溢价被回购优先股;第二,我们购买这些优先股同时获得的认股权证允许我们以很低的价格购买这家持股公司5%的普通股。

我们2013年初参与收购亨氏食品总共投资120亿美元,这吸收掉了伯克希尔2012年的大部分利润。但我们账上依然持有大量的现金,而且公司继续以很快的速度不断创造出更多的现金。所以,我们还得回去继续工作;我和芒格要再次穿上全套的狩猎装备,重新开始我们寻找大象的狩猎之旅。

接下来我们该谈谈2012年的一些好消息了:

● 第1个好消息是,2011年年我告诉大家,BNSF、Iscar、Lubrizol、Marmon集团和MidAmerican能源,我们下属5家盈利最好的非保险企业可能在2012年赚到的税前利润会超过100亿美元,2012年它们确实赚到了。尽管美国经济增长乏力,全球大多数国家经济发展疲弱,我们的“五驾马车”赚取的利润合计高达101亿美元,比2011年度增加了约60亿美元。

这5家公司里,只有MidAmerican是伯克希尔8年前就拥有的,8年前它的税前利润3.93亿美元。后来,我们全部以现金收购了这5家公司中的另外3 家。在收购第5家公司也就是BNSF的时候,70%的股份我们支付现金收购,其余30股份我们发行股票进行换股,这使得伯克希尔发行在外的股份增加了 6.1%。我们几乎全部是现金进行收购的结果是,这5家公司为伯克希尔贡献了97亿美元的年度收益,但由于增发股票所产生了收益摊薄比例极少。这种收购方式满足了我们追求的目标:不是仅仅追求公司盈利的总体增长,而是追求每股收益的增长。

除非美国经济崩溃——我们预期不会如此——我们的“五驾马车”在2013年将会贡献更高的利润。管理这5家企业的5位优秀CEO将负责完成这个目标。

● 第2个好消息是,尽管我在2012年一笔大型收购都没有做成,但是我们下属公司的经理人做的收购比我好多了。2012年是我们“补强型”收购(“bolt-on” purchases)规模创出历史纪录的一年,我们花费了23亿美元,收购了26家完全融入我们现有业务的公司。不用伯克希尔增发一股股票,这些收购交易就全部顺利完成。我和芒格非常喜欢这些收购:通常它们是低风险的,根本不用麻烦公司总部,并且扩展了我们下属公司事实证明精明能干的经理人施展拳脚的空间。

●第3个好消息是,我们的保险业务在2012年大放光芒。我们下属的几家保险公司不但为伯克希尔贡献了730亿美元的零成本浮存金用于投资,还贡献了16亿美元的承保利润,这已经是连续实现承保利润的第10个年份。这真的就像是手里拿着一块大蛋糕嘴里还吃着一块。

GEICO是我们保险业务的领头羊,继续吞并更多的市场份额,而且丝毫没有牺牲其承保纪律。从1995年我们收购以来,GEICO在私人车险市场上的份额从2.5%增长到了9.7%。保费收入从28亿美元增长到了167亿美元。未来公司还会有更大的增长。

GEICO 的卓越表现应归功于Tony Nicely和他手下的27,000名员工。另外,在这个优秀团队的名单中,我们还要加上公司的形象代言人Gecko。无论论狂风暴雨还是昏天暗地,都无法阻挡我们的小蜥蜴前进的脚步,它就像战士一样不屈不挠,持续不断地告诉所有美国人登录GEICO公司网页购买车险能够节省一大笔钱。风雨无阻。当我感谢上天给我的恩赐时,我既要感谢GEICO公司也要感谢小蜥蜴Gecko。

● 第4个好消息是,事实证明,我们的两位新任投资经理人Todd Combs和Ted Weschler,非常聪明,正直诚信,在投资组合管理以及其它很多方面都让伯克希尔公司受益很多,并且他们与公司文化完美融合。能够找到这样两位投资经理人,我们真是中了头奖。2012年,他们都以两位数的优势超过了标普500指数。他们的业绩把我甩得无影无踪。

因此,我们已经将他们各自管理的资金规模增加到了约50亿美元(其中一部分资金来自我们下属公司的养老金)。Todd和Ted都非常年轻,我和芒格退居幕后时将由他们两人掌管伯克希尔规模庞大的投资组合。由他们接管投资,大家可以完全放心无忧。

●第5个好消息是,伯克希尔2012年底的员工总数创出历史新高达到288462人(详见年报106页),比2011年增加了17604人。可是我们公司总部的员工人数,依然维持不变,仍然是24人。我们并没有过于疯狂而失去理智。

● 第6个好消息是,伯克希尔股票投资的“四大金刚”——美国运通、可口可乐、IBM和富国银行——2012年都过了一个好年。我们在这4家公司的持股比例都有所增加。我们增持了更多富国银行的股票(从2011年底的7.6%增长到了2012年底的8.7%),我们也增持了更多IBM的股票(从2011年底为 5.5%增长到了2012年底的6.0%)。与此同时,由于可口可乐和美国运通两家公司回购股票而进一步增加了我们的持股比例。我们在可口可乐的持股比例从8.8%增加到了8.9%,在美国运通的持股比例从13.0%增加到了13.7%。

伯克希尔在这四家公司的持股比例未来可能还会增加。Mae West说的好:“拥有一件美好的东西份额多多益善。”(“Too much of a good thing can be wonderful.”)

这四家公司拥有着卓越非凡的业务,并且由既才华出众又既全心全意股东服务的经理人管理经营。在伯克希尔,我们更愿意拥有一家超级优秀的公司的部分股权,尽管不足以达到控制地位,但是股权比例相当大,却不愿意拥有一家普通平常的的公司100%的股权。我们在资本配置上的灵活性,使我们相对于那些限制自己只收购那些自己能够管理经营的业务的公司具有明显的优势。

按照我们在年底的持股比例计算,2012年我们作为股东享有“四大金刚”公司的利润总额为39亿美元。但在我们在年报报表上所报告的对这4家公司持股的投资收益只计入了我们获得的现金分红,约为11亿美元。但是千万不把因此误认为投资收益只有11亿美元:按照我们持股比例应该享有但没有计入财务报表的28亿美元收益,每一分钱对于我们而言都和我们计入财务报表的投资收益具有的同等的价值。

四家公司的留存收益经常被用于回购股份——这提高了我们的持股比例而让我们未来享有更大比例的公司盈利——同时也为公司抓住往往优势很大的业务发展机会提供资金支持。随着时间天长日久,我们期望从我们持股的这四大金刚获得更多更多的利润。如果我们的预期正确,那么伯克希尔从这4家大公司直接得到的现金分红将会进一步增加,更重要的是,我们在这四只股票上的未实现资本利得也将会进一步增长(截至2012年底我们持有这四家公司股票的未实现资本利得总额为267亿美元)。

●第7个好消息是:2012年那些面对资本配置决策时为“不确定性”而狂燥不安的CEO们,内心充满了很多的恐惧担忧(虽然他们管理的企业中很多账上盈利和现金都创出历史新高)。在伯克希尔公司,我们完全没有任何这样的恐惧担忧,相反,我们2012年我们在工厂和设备上的投资高达98亿美元,创出新高,其中约88%都投资在美国。尽管2011年我们的固定资产投资已经创出了历史新高,但2012年又增长了19%。我和芒格十分热爱在值得投资的项目上大规模投资,我们根本不理会那些所谓的权威专家说些什么,我们却注意到,Gary Allan在她的一首乡村歌曲新歌里唱到:“每一次暴风都会过去,每一次暴雨也会停止。”

我们将会继续脚踏实地投资扩张,而且我们几乎肯定2013年的资本支出还会再创历史新高。现在的美国,机会到处都是。

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下面我想和各位担任CEO的企业领导人分享一下我个人的一些想法:毫无疑问,最近一段时间未来短期内肯定是不确定的。美国从1776年建国200多年来就一直面对着不可预知的未来。只不过是,有些时候人们极其关注那些始终存在的各种各样数不胜数的不确定性,可是另外一些时候,他们完全忽视掉了这些不确定性(通常是因为当时前面那一小段时间太平无事)。

美国企业未来长期发展前景一片光明。股票肯定也会表现良好,因为股票的命运是和公司业绩表现绑定在一起的。股市会周期性地出现下跌在所难免,但是投资者和企业经理人却是身在一个局势对他们非常有利的赌博游戏中。(道琼斯工业指数在20世纪的100年间从66点上涨到了11,497点,实现了17320%的涨幅,极其惊人,尽管在些期间美国经历了四次代价惨重的战争,一次经济大萧条,还有很多次经济衰退。而且不要忘了,在这100年间,投资者同时还收到了相当多的现金分红。)

因为股票投资这个赌博游戏局势对我们如此有利,我和芒格相信认为,试图根据塔罗牌的牌型变化(股价走势技术分析)、所谓的“专家”预测、企业经营活动的起起伏伏,在股市上频繁买进卖出,是一个极大的错误。退出这个游戏的风险远远高于呆在游戏里面的风险。

我自己的人生经历就是一个戏剧性的例子:1942年春天,我买入了人生中第一只股票,而当时美国在太平洋战区遭受重大的损失。报纸每天的头条新闻都是告诉我们遭受了更多的困难挫折。即使局势如此,却没有任何人谈论什么不确定性;我认识的每一个美国人都坚信我们最终必将获胜。

美国这个国家从那段痛苦的时期到现在所取得的成功简直令人难以想象:扣除物价因素的美国人均GDP从1941年到2012年61年期间增长了4倍。在这61年期间,每个明天都是不确定的。然而,美国的命运一直都非常清晰的:国民财富持续增长增长再增长。

如果你是一家企业的CEO,由于对短期因素的担忧而搁置了一个规模相当大而且收益率相当高的投资项目,请打电话给伯克希尔。让我们来出钱投资解除你的担忧。

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总的来说,我和芒格希望通过以下5种做法来不断增加伯克希尔公司的每股内在价值,(1)增强我们下属公司的盈利能力;(2)通过“补强型”的收购进一步这些下属公司的盈利规模;(3)通过持股参与和分享我们所投资企业的增长;(4)当伯克希尔的股价明显低于内在价值时回购股票;(5)特殊情况下进行大规模企业收购。极少数情况下,如果需要的话,我们也会增发伯克希尔公司的股票以努力追求业绩最大化。

我们的下属公司都屹立在岩石一般坚实的基础之上。即使是一百年以后,BNSF和MidAmerican Energy依然继续会在美国经济中扮演重要的角色。保险业务更不用说,对于机构和个人一直都将会是至关重要的——而且没有一家公司能够比伯克希尔公司给保险行业带来的资源更多。当我们看到了这些优势以及其它优势,我和芒格十分看好我们伯克希尔公司的未来发展前景。

内在价值

虽然我和芒格关于内在价值谈过很多,但我们却无法对伯克希尔公司的股票内在价值给出一个精确的数值(其他任何一只股票我们也同样无法精确估值)。在2010年的年报里,我们提出了三项因素——其中一个是定性的——我们认为这三项因素是合理估算伯克希尔内在价值的关键。我们2010年对这三项因素的讨论完整复制在今年年报104页到105页。

其中两个关键量化因素的最新年度数据是:2012年,我们的每股投资增长了15.7%,达到了每股113,786美元,我们每股非保险和投资业务税前利润也增长了15.7%,达到了每股8,085美元。

从1970年到2012年,我们的每股投资年复合增长率为19.4%,我们的每股收益年复合增长率为20.8%。伯克希尔的股价过去42年复合增长率与以上我们两个主要价值衡量指标的年复合增长率非常接近,这并非巧合。我和芒格喜欢看到公司在投资与经营两个领域能够双双增长,但是我们特别重视的重点将永远放在创造更多经营利润上。

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现在,让我们开始检视我们旗下四大板块业务。由于每个板块业务资产负债表和利润表的特点差异巨大,把它们混在一起就会妨碍分析。因此我们把它们分成四个独立的企业,我和芒格就是这样看待这些业务的。

保险业务

我们先来看看保险业务,这是伯克希尔公司的核心业务,也是多年来推动我们公司不断增长的发动机。

财产及意外险保险公司预先接受保险费,在事后支付索赔。在极端情况下,例如某些工人的事故赔偿金问题,会导致索赔支付期限长达几十年。这种“先收钱后赔付”的模式让我们能够持有巨额的现金,我们称其为“浮存金”,这些浮存金并不属于我们,最终将会进入别人的口袋里。在持有期间,我们可以用这些浮存金进行投资,为伯克希尔公司赚取投资收益。尽管从个体而言投保和索赔来来去去,但总体而言我们持有的浮存金的总额相对保费收入的总额的比例却非常稳定。因此,随着我们保险业务的增长,我们持有的浮存金也相应增长。我们过去增长的情况,请看下表:

年度浮存金(百万美元)

1970 $ 39

1980 237

1990 1,632

2000 27,871

2010 65,832

2012 73,125

2011年我告诉大家,我们的浮存金2012年可能将会持平,甚至可能会减少一点点。但我们下属那些保险公司的CEO 们决心要证明我的预测是错误的,而且他们确实做到了,2012年他们把浮存金增加了 25 亿美元。我现在预期 2013 年浮存金将会增长更多。但是想要实现更多增长变得十分困难。有利的因素是, GEICO 公司的浮存金几乎可以肯定将会继续增长。但是在 Nationally Indemnity 的再保险部门,我们有一些保险合同会流失掉,这些合同带来的浮存金自然也会流失掉。如果我们未来某个时间确实出现了浮存金的下降,那它会是非常缓慢的下降 ——任何一个年份最多不会超过 2%。

如果我们的保费收入超过我们的费用支出和最终理赔损失之和,在财务报表上就会体现为承保盈利,还有再加上我们用保险浮存金进行投资所产生的投资收益。当我们赚取到了承保利润时,我们就能够享受到无成本使用资金的好处,比这更好的情况是,我们持有这些资金不但不用付任何成本还能因此获得收益。这就好像你让银行给你贷款,还能让银行给你付贷款利息。

不幸的是,所有保险公司都希望能够取得如此美妙的结果,因此导致了激烈的竞争,在绝大多数年份里竞争如此激烈,以至于财产及意外险行业整体而言出现了相当大的承保亏损。例如,State Farm到目前为止是美国规模最大的保险公司,而且一直经营管理良好,但是截止到2011年在11年期间却有8年发生承保亏损。(这家公司2012年的财务数据尚未公布。)在保险行业有很多办法会导致亏损,而且保险行业还在源源不断地创造出新的亏损办法。

正如我们在第一部分所提到的,我们已经连续 10 年取得承保利润,在这10年期间我们赚取的税前利润累计为186 亿美元。展望未来,我相信我们会在大部分年份里能够继续实现承保利润。如果我们确实做到这一点, 那我们的浮存金成本就会比免费的资金更低,是负成本。

那么,这些非常诱人的保险浮存金会如何影响内在价值的估算?在计算伯克希尔公司的账面价值时,我们的浮存金全部做为负债进行扣减,就像我们必须明天就偿还而且再也不能重新借到同样多的负债一样对待。但是,用这种方式来看待浮存金是不正确的,相反应该把浮存金看作是一笔不断滚动的资金。如果浮存金既能够是无成本的,又能够是长期持续的,那么这笔负债的真正价值就远远低于会计报表上负债的账面价值。

一个部分抵销了这笔过于高估的负债的因素是归属于我们保险企业的155亿美元“商誉”资产,它们在财务报表上作为一项资产包含在账面价值之中。实际上,这种会计商誉只是代表我们为我们的保险业务创造浮存金的高超能力所支付的价格。可是商誉的历史成本和它的真实价值并没有任何联系。如果一家保险企业发生了巨额的持续性承保亏损,那么不管与其相关的商誉原始成本是多少,这些商誉资产都应该说是毫无价值。

幸运的是,伯克希尔旗下的保险公司并非如此。我和芒格相信,我们旗下保险企业的商誉的经济价值,也就是我们愿意为购买创造同样品质的浮存金所支付的价格,肯定远远超过其历史入账价值。我们的浮存金的巨大价值,是我们为什么相信伯克希尔公司的内在企业价值大幅超过其账面价值的一个原因,而且是一个重大的原因。

我要再次强调,千万不能认为,财产意外险行业的浮存金整体而言是无成本的:在保险行业只有极少数几家公司拥有类似于伯克希尔品质的浮存金。在截止到2011年的45年里,其中有37年保险行业全年的保费收入并不足以覆盖其赔付损失和费用支出。因此,保险行业的总利润相对于有形权益的投资收益率水平,已经持续几十年远远低于美国企业整体水平,这种业绩表现让整体保险行业感到羞愧,但未来几乎可以肯定还会继续感到羞愧。

另外一更加令人不快的事实让行业本来就暗淡的前景雪上加霜:保险公司现在的利润现在受益于“过去遗留下来的”债券投资组合现在所创造的高收益率,但是未来几年这些债券到期后资金进行再投资时能够获得的收益率将会大幅下降——而且甚至可能未来很多年都会如此。今天的债券组合实际上是不断消耗的资产。当这些债券到期和延期支付时,会让保险公司的盈利受到相当沉重的打击。

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而伯克希尔公司保险业务能够卓越出众,唯一的原因是我们拥有一些卓越非凡的超级明星经理人管理着一些卓越非凡的保险企业。下面让我来给你谈谈我们旗下几家主要保险企业。

按照浮存金的规模排序,排名第一的是伯克希尔再保集团(the Berkshire Hathaway Reinsurance Group),由阿吉特(Ajit Jain)负责。阿吉特能够为那些其它任何人没有意愿或者没有资本实力来承担的风险提供保险。他对保险业务的经营管理融和了能力、速度、果断、还有最最重要的就是头脑,而他融和以上因素的方式在保险行业里独一无二。但是他绝对不会把伯克希尔公司置于与我们拥有的资源不相匹配的过高风险之上。事实上,在回避风险上,我们远远要比大多数大型保险公司更加保守。例如,如果发生一些超级巨灾而导致整个保险行业遭受高达2500亿美元的损失——这相当于保险行业上历史最大损失的三倍,而伯克希尔公司整体而言在这样的年份不但不会发生亏损还可能有相当大的盈利,这是因为我们公司有多种多样的盈利来源。而与此同时,所有其它主要大型保险公司和再保险公司都将会发生巨额亏损,有些保险公司甚至会面临破产。

从1985年起步开始到2011年,阿吉特创造出了一个大型保险公司,拥有350亿美元浮存金,还实现了相当高的累计承保利润,这是一个没有其他任何一家保险公司的CEO可以相媲美的成就。他因此而为伯克希尔公司增加了数十亿美元的价值。各位股东如果在股东大会上见到阿吉特,请向他深鞠一躬表示感谢。

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我们旗下还有另外一家实力强大的保险公司就是通用再保(General Re),由泰德•蒙特罗斯(Tad Montross)负责管理。

从根本上讲,一个强健的保险公司在业务运营上需要坚持四大铁律:第一,了解所有可能会导致理赔损失的风险暴露;第二,保守评估任何风险暴露实际导致损失的概率以及如果导致损失要赔付的成本支出是多少。(3)合理制定收取的保费收入水平,以保证扣除预期赔付损失成本和运营费用支出之后平均而言还能产生一定的盈利。(4)如果不能收取适当的保费收入宁愿选择放弃离场。

许多保险公司可以通过前三条铁律的考验,但在第四关遭受失败。当其它竞争对手非常急切承保不合适的保单时,他们明明知道不应该做,可就是无法转身离开。有句老话说:“其他人都在这么干,所以我们也必须这么干”,这句话解释了任何一个行业出现问题的根源,但是对于保险行业来说最为贴切。

泰德一直严格遵守全部四条保险铁律,这也反映在他的经营业绩上。在他的领导下,通用再保持有的巨额浮存金成本比无成本更低。我们希望未来平均而言继续如此。我们特别是对通用再保的国际人寿再保险业务充满热情期待,从1998年我们收购这家公司以来,这项业务持续保持增长并且持续保持盈利。

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最后要谈的保险公司是GEICO,62年前20岁的我通过投资这家保险公司开始领悟真正的投资之道。GEICO公司现在由托尼•奈斯利(Tony Nicely)负责管理,他18岁加入公司,到2012年已经为公司服务了整整51年。

看着托尼完成的业绩,简直让我无法相信自己的眼睛。需要说明的是,2012年GEICO按照美国公认会计原则编制的会计报表全年承保利润为6.8亿美元,但托尼实际上贡献的利润大幅超过报表上所报告的利润。因为年初会计准则的一项调整,我们在计提了4.1亿美元的费用而大幅减少了GEICO公司的承保利润。但是这项费用和GEICO公司2012年的业务运营没有任何关系,既不改变现金、收入、成本,也不改变纳税。实际上,减记资产账面价值进一步扩大了GEICO公司的内在价值与其账面价值之间本来已经十分巨大的差距。

此外,尽管公司遭遇了历史上最大的单笔损失,GEICO公司仍依然实现了承保利润。千万这笔巨额损失的原因是飓风桑迪,它给GEICO公司造成的损失是卡特里娜飓风的3倍,而是卡特里娜飓风是原来的保险损失记录保持者。风暴中毁坏破损的车辆中有46906辆是由GEICO承保,数量之大令人吃惊,也反映了GEICO公司在纽约这个大都市汽车保险上的市场份额有多么巨大。

2012年,GEICO在现有投保客户的续期比例(“持续性”,persistency)和询价转化为保单的比例(“成交率”,closures)上都有一定的提高。这两个因素利益关系巨大:客户续期比例可持续性地提高一个百分点,就意味着内在价值增加超过10亿美元。人们一年GEICO保险公司的保单价格,就会发现购买GEICO公司的汽车保险能让他们省下一大笔钱,GEICO2012年保险收入实现增长就是一个强有力的证明。(请拨打电话1-800-847-7536或者登录网站GEICO.com试一下。请务必声明你是伯克希尔的股东,这一般能让你享受到一定的折扣。)

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除了以上所说的三家大型保险公司以外,我们旗下还有一群规模较小的保险公司,其中大多数是在保险世界中一些奇异的角落里做着自己的业务。总体而言,他们持续实现承保利润。此外,正如下面的表格所示,它们还为我们提供了规模相当大的浮存金。我和芒格把这些保险公司及其经理人们视若珍宝。

2012年后期,我们收购Guard保险公司,让我们的保险舰队规模进一步扩大。它是一家位于Wilkes-Barre的工伤保险公司,主要服务于小型企业。Guard的年保费收入总额约3亿美元。这家公司在它的传统业务和它已经开始提供的新业务上都有十分良好的发展前景。

以下是我们所有四大块财产意义险和人寿保险精力的业绩记录:

承保利润  年度浮存金(百万美元)

保险公司 .........  2012,     2011,    2012,      2011

伯克希尔再保 ......... $304      $(714)      $34,821     $33,728

通用再保............. . . ... .$355     $144      $20,128     $ 19,714

GEICO... . . .............. .. ..$680*    $576     $11,578    $11,169

其它保险公司 .......... .. $286       $242     $6,598      $5,960

   合计            .......... .. $1,625    $248     $73,125    $70,571

*由于整个保险行业会计准则调整,计提费用导致承保利润减少了4.1 亿美元。

在所有大型保险公司中,我认为伯克希尔的保险公司是全球最好的。1967 年 3 月,是我的幸运日,Jack Ringwalt以 860 万美元的价格卖给我们他创办的两家财产保险公司。

政府管制的资本密集型业务

我们拥有两家规模非常庞大的企业,BNSF(伯灵顿北方圣塔菲铁路公司 )和中美能源(MidAmerican Energy),他们具有一些非常重要的共同特点,使得他们我们旗下其他众多企业完全不同。因此,我们在这封信里把他们单独列为一个板块,而且在我们GAAP财务报表中也把他们两家的合并财务数据单独列报。

这两家公司的一个共同关键特点是,他们要投入规模巨大的资金,建设生命周期很长且受到政府管制的资产,其中部分资金来自于巨额长期债务融资,这些债务并非由伯克希尔公司担保。这两家公司并不需要我们伯克希尔公司的信用担保,因为它们具有强大的盈利能力,使得它们即使是在特别糟糕的商业环境下,也能够完全满足支付利息的资金需求。在2012年不温不火没有什么增长的经济大环境中,BNSF的利息保障系数高达9.6倍。(我们对利息保障倍数的定义是税前利润 / 利息费用,而不是 EBITDA(息税前利润 )/利息费用,我们认为后面这个指标虽然普遍运用但具有严重的缺陷。)

同时,在中美能源公司,两项关键指标确保了这家公司在所有环境下都具有完全偿付债务的能力:一个是由于我们独家提供必需性服务而具有的能够抵抗衰退的稳定盈利,另一个是盈利来源非常多元化而使其避免受到任何单独一家监管机构的管制而遭受严重打击。

每天,我们这两家下属公司都在不断驱动美国经济增长:

●BNSF承担了美国城际货运总量的15%(以吨公里计算),城际货运总量包括卡车运输、铁路运输、水运、空运和管理运输。BNSF承担的货物运输吨公里总数高于其它一家运输公司,如果铁路是我们经济的血液循环系统。而BNSF公司的铁路就是最重要的大动脉。

BNSF 还以一种极其节约能源和环境友好的方式来运输货物,它用火车把一吨货物运输500 英里只需耗用1加仑柴油。而用卡车完成同样的运输工作所耗用的柴油要高 4 倍。

●中美洲能源旗下的电力公司为美国10 个州的零售客户提供服务。只有一家公用事业公司比中美洲服务的州数更多。另外,我们在再生能源发电上是领导者:第一, 9 年前我们从零开始,到2012年我们已经发展到占有全美风力发电量的 6%。第二,我们在建的三个发电项目完工之后,我们将会占有全美太阳能发电量的 14% 。

这类发电项目都需要巨额的资本投资。实际上,到项目建成之时,我们的再生能源发电项目投资将会高达130 亿美元。如果这些项目投资能够保证我们获得合理的投资回报,我们十分乐意承担如此巨额的投资义务——在这方面我们对于未来政府对公用事业的管制给予了极大的信任。

我们之所以有充分的信心,一是基于我们过去的经验,二是基于我们认识到整个美国社会将会永远需要对交通和能源进行巨额投资。政府以公正合理的方式来对待资本提供者,以保证将来资金持续不断地流向重大公用事业项目,完全符合政府自身的利益。我们以合法合规的方式开展业务运作,获得监管者的批准与其所代表的民众的的认可,也符合我们自身的利益。

我们的经理人必须今天就要长远地考虑我们的国家遥远的未来将会需要什么。能源和交通建设项目需要经过很多年才能建成;但是一个不断增长的国家根本无法承担落后于形势发展的巨大代价。我们过去一直努力做我们份内的事情以确保我们的国家在基础设施建设上不会落后。不管你曾经听到过什么关于美国基础设施破烂不堪的说法,但是 BNSF 和铁路绝对不是如此。美国的铁路系统目前正处于历史上最好的情况,这是铁路行业巨额投资形成的结果。尽管如此我们并没有躺在功劳簿上睡大觉:BNSF 将会在 2013 年在铁路上投资约 40 亿美元,大致上是其折旧费用的 2 倍,这超过了任何一家铁路公司单独一年的投资总额。

BNSF 的 Matt Rose,中美洲能源的 Greg Abel,是两位非常优秀的 CEO。他们是非常杰出的经理人,领导企业取得了良好的发展,既为客户提供了良好的服务,又为股东创造良好的回报。我非常感谢他们,各位股东也应该感谢他们。下面是他们管理的这两家公司的主要业务数据。

Greg Abel中美洲能源公司业务数据

Matt Rose的BNSF公司业务数据

眼尖的读者将会注意到中美洲能源的利润表上有一个明显与公用事业不一致的地方。把一家房地产中介公司HomeSevices包括在“受管制且资本密集的业务 ”中,这到底是怎么回事?

事情是这样的,我们在2000 年收购了中美洲能源的控制权。当时我集中关注中美洲能源的公用事业业务,几乎根本没有注意到它们旗下还有一家子公司HomeServices,那时HomeServices只拥有少数几家房地产中介公司。

可是,从我们收购中美洲能源之后,HomeServices就持续不断地收购更多的房地产中介公司 ——2012 年就增加了 3 家——现在公司在美国主要的大城市拥有约 16000 名代理人。(我们下属的房地产经纪公司列示在年报 107 页)。2012 年,我们的代理人参与的房产销售总金额达 420 亿美元,比 2011 年增长了 33%。

另外,HomeServices 去年购买了 Prudential and Real Living公司的特许权加盟业务的67%,这家公司在全美国一共许可了544 家房地产中介公司加盟,从加盟店的销售收入中收取少量的特许权使用费。我们计划在 5 年内收购剩余33%的业务份额。将来几年内,我们将会逐步更换连锁加盟商和特许权公司的品牌,统一为Berkshire Hathaway HomeServices。

在过去这几年经济萧条的时期,Ron Peltier 管理HomeServices的工作非常出色。现在,房地产市场持续走强,我们期望HomeServices公司的利润会大幅提升。

制造、服务和零售业务

这个板块的业务活动可以说是种类繁多。

不过首先让我们来看一下整个板块的简要资产负债表和利润表。

伯克希尔公司制造、服务和零售业务资产负债表

伯克希尔公司制造、服务和零售业务利润表

按照美国公认会计原则(GAAP)编制的收入和支出数据列示在年报第29页。可是,以上表格中所列的运营成本数据并不是按照GAAP编制的。尤其是这些运营成本数据中剔除了一些购买法下的费用项目,主要是某些无形资产的摊销。我们用这种方式呈报数据,是因为我和芒格认为这样调整之后的数据更加准确地反映了以上表格所汇总的所有企业们的真实成本和利润。我不想解释所有的调整——其中有些项目金额很小而且晦涩难懂——但是认真的投资者应该明白这一点,不同无形资产本质上差异巨大难以比较:一些无形资产真的随着时间逐步减值为零,但是另外一些无形资产的价值却不会出现一点减值。

例如,对于软件的摊销费用是非常真实发生的费用。然而对于其它一些无形资产进行摊销,比如客户关系价值,按照购买法的会计制度规定必须分期摊销,但是这明显并不是真实的费用。GAAP会计却对两种类型的无形资产摊销没有做出任何区别性的处理。两种摊销费用在计算利润时都是计入当期费用——尽管从投资者的角度来看二者差异极大。

在年报29页所列的按照美国公认会计原则编制的财务数据中,所有包括在这个部门里的公司的无形资产摊销费用计提了6亿美元,作为费用在计算利润时进行扣减。我们认为其中的20%是“真实”的费用——事实上这些费用已经包括在我们上面表格中所列的费用里面——其余80%却并不是真实的费用。由于我们进行了很多企业收购,导致这种差异变得相当大。

“非真实的”费用摊销还对我们所投资企业中的一些大型企业隐约产生一些巨大的不良影响。IBM公司最近这几年进行了许多小型的收购,并且定期地报告“调整后的营业利润”,这是一个剔除了某些购买法调整的非GAAP数据。分析师十分关注这个数据,当然他们也的确应该如此。

富国银行在年报中并没有特别强调一项“非真实的”摊销费用,据我所知,也没有一家机构的研究报告注意到了这个问题。富国银行报告的盈利受到计提“核心存款摊销”费用的严重拖累,计提这项费用似乎意味着这些存款以相当快的速度不断消失。(美国通货监查局(Office of Comptroller of the Currency)认为,所谓核心存款就是指那些能够稳定客户关系的活期和定期存款,银行可以在一定时期通常是数年内使用这些资金。——译者注)但是实际情况却是核心存款有规律地持续增长。2012年这项摊销费用计提了15亿美元。除了美国公认会计原则以外,这项异常巨大的摊销费用绝对不是一种真实的费用。今天的会计课到此结束。为什么没有一个人出来大声对我喊:“再多讲一些,再多讲一些?”

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这个板块包括多家公司,销售的产品包括从棒棒糖到飞机等各种各样的产品。有些企业享有极其出色的竞争优势,用没有财务杠杆的净有形资产收益计算收益率高达25%到超过100%以上。其他一些企业这种收益率则在12%到20%。但是也有少数企业收益率非常糟糕,这是我在进行资本配置时犯下了一些严重错误所导致的后果。

50多年前,芒格就告诉我,以一个一般的价格买入一家非同一般的公司,远远好过于以一个非同一般的价格买入一家一般的公司。尽管他的这个观点背后的逻辑很有说服力,我有时还会重新犯下寻找便宜货的老毛病,这种收购企业只找便宜货的后果不佳,有些尚可接受,有些极其糟糕。幸运的是,我犯下错误往往是在收购小企业的时候。我们收购大企业的结果往往都相当不错,有几笔大收购可以说结果非常不错。

把这个板块所有的企业看做单独一个独立的整体的话,就是一个业绩十分优异的企业。运用的有形净资产为226亿美元,以此为基数,有形净资产税后收益率为16.3%。

当然,如果收购价格过高,即使收购的是一个具有极其出众的经济特征的公司,也会变成一笔糟糕的投资。我们收购大部分企业时都支付了大幅超过有形净资产的收购溢价,这部分收购成本反映在我们财务报表中金额庞大的无形资产之中。可是,总体来说,在这个业务板块我们获得的收益按照所运用的资本计算收益率相当不错。此外,这些业务板块所有公司总体而言内在价值超过其账面价值的幅度相当之大。尽管如此,,我们保险业务板块和政府管制的公用事业业务板块的内在价值和账面价值的差距要比这个板块大得多得多。我们所收购企业中的大赢家都在保险和公用事业板块里。

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内在价值和账面价值之间存在一个清楚的幅度相当大的差异,在这方面,Marmon公司提供了一个很好的案例。现在让我给大家解释一下二者之间差异的奇特来源。

2011年,我告诉大家,我们收购了Marmon公司更多的股票,持股比例(从2008年我们收购时的64%)提高到了80%。我还告诉大家,根据美国公认会计原则的规定,要求我们必须马上以远低于我们实际支付价格在账上记录这些股份的账面价值。我花了一整年的时间来思考这条怪异的会计准则,但是我至今都没有找到任何一个合理解释,芒格和我们的CFO Marc Hamburg也没有找到。当我被告知,如果我们之前没有拥有64%的股份,那我们2011年新增收购的16%股份就可以按照实际购买成本入账,我更加糊涂不解了。

2012年(以及在2013年初,追溯调整至2012年底),我们又收购了Marmon另外10%的股份,我们又被要求进行同样奇怪的会计处理。我们立即减记的7亿美元账面资产对利润没有任何影响,但是确实导致账面价值总额减少,因此也导致2012年净资产的增长额减少。

按照我们最近收购的10%股份的价格计算,我们持有Marmon公司剩余90%的股份价值为126亿美元。但我们资产负债表上所入账的账面价值只有80亿美元。我和芒格相信我们最近收购的股份具有优异的内在价值。如果我们的判断是对的,那么我们所持有Marmon公司的全部股份的实际价值至少要比其账面价值高出46亿美元。

Marmon是一家业务多元化的公司,下属公司有150多家,行业分布范围十分广泛。各个行业的子公司。其规模最大的业务是拥有大量的油罐车,租赁给各种各样的货运人,比如石油企业和化工企业。Marmon下属两家子公司,美国的联合油罐车公司(Union Tank Car)和加拿大的Procor两家子公司,具体运营油罐车业务。

联合油罐车公司历史非常悠久,标准石油公司真到整个企业帝国崩溃之前一直拥有这家公司。当你看到火车经过的时候,请留意一下油罐车上公司标志UTLX。作为伯克希尔的股东,你拥有所有这些印着UTLX标志的油罐车。一个世纪之前,标准石油公司的大老板约翰•洛克菲勒看到自己拥有的油罐车队经过时,享受到一种满足感。各位股东,当你看到上有标志UTLX的油罐车时,作为这些油罐车的主人,请挺起你的胸膛,享受一下毫无疑问和洛克菲勒完全相同的满足感,。

铁路公司并不拥有油罐车,货运人或者出租人才真正拥有这些油罐车。2012年年底,联合油罐车公司和Procor一共拥有97,000辆油罐车,账面净值40亿美元。需要说明的是,一辆新的油罐车成本超过10万美元。联合油罐车公司还是一家主要的油罐车制造商,一部分用于出售,但大部分自己持有并对外出租。现在公司的订单已经排到了两年之后的2014年了。

BNSF和Marmon两家公司都受益于与美国原油生产的复兴。事实上,我们BNSF公司的铁路现在原油每日运输量约50万桶,大约是“下48州”(不包括阿拉斯加和离岸州)总产量的10%。所有迹象表明,BNSF未来几年的原油运输量将会显著增长。

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篇幅所限,我们不能在这里详细说明这个业务板块其它公司的经营情况。这个板块中的一些大型企业在2012年的具体情况详见年报76至79页。

金融和金融产品

这是我们公司规模最小的业务板块,其中包括:XTRA(拖车)和CORT(家具)两家租赁公司,以及美国领先的活动房屋制造商和融资提供方ClaytonHomes公司。除了这三家我们100%控股的子公司,在这一类业务中还包括一系列金融资产以及我们持有Berkadia Commercial Mortgage公司的50%股权。

我们把Clayton公司归入到这个业务板块,是因为它提供了332,000笔抵押贷款服务,金额总计137亿美元。这些抵押贷款中的大部分是贷给中低收入家庭。尽管如此,这些贷款在房地产市场崩盘期间表现良好,这让我们更加坚信我们的这个看法:即坚持一个合理的首付比例和一个合理的月供占收入比,将会避免由于取消抵押品赎回权形成的特大损失,即使是在压力巨大的情况下也是如此。

Clayton在2012年建造了25,872套移动房屋(manufactured home,美国联邦法律法规定,移动房屋的面积至少30平方米,有永久性的装有轮子的底盘以保证整个房屋的移动运输——译者注),比2011年增长了13.5%,其建造房屋数量占全美独栋住宅建设量的4.8%,如此高的份额让Clayton成为全美第一大房屋建造商。

CORT和XTRA都是他们所在行业的领导者。2012年XTRA在新租赁设备上的投资支出总计2.56亿美元,超过其固定资产折旧金额的两倍。当竞争对手们都在为今天的不确定性烦燥不安时,XTRA却已经在为明天做好准备。Berkadia经营继续保持良好。我们在Leucadia公司的合作伙伴们承担了这家企业的大部分工作,我和芒格非常喜欢这种安排。

四家企业税前利润简要表

投资

下面是我们年末持有的,市值超过 10 亿美元的股票投资。

2013市值超过 10 亿美元的股票投资组合列表

2013市值超过 10 亿美元的股票投资组合列表02

2013市值超过 10 亿美元的股票投资组合列表03

*买入成本根据实际买入价格计算,也是我们计算应纳税款的依据。个别股票根据公认会计原则(GAAP)入账的“成本”与实际买入成本有不同,这是因为会计准则要求进行增记或减记。

关于上表所列的投资组合中的股票,有一点需要加以说明。在伯克希尔以前所有年份的年报中,股票投资一览表中所列出的每一只股票都是我个人买入的股票,也就是说是我个人为伯克希尔公司做出了买入的投资决策。但是从2012年的这张股票投资一览表开始,Todd Combs或者Ted Weschlerg每个人所做出的股票投资,或者两人都买入的股票,只要达到列入表格的投资金额下限(2012年为10亿美元),就会被列入股票投资一览表。DIRECTV就是第一只这样的股票,Todd和Ted在他们各自的投资组合中都持有这只股票,2012年底两人持有这只股票的市值合计为11.5亿美元。

Todd和Ted还管理着伯克希尔公司下属一些子公司的养老金,其余子公司的养老金由于监管的原因由外部的投资顾问公司来管理。我们的年报表格中并不包括养老金账户的持股,虽然这些账户的股票投资组合经常与伯克希尔公司的投资组合部分重叠。

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我们继续逐步缩减衍生品投资组合中承担的风险类似于伯克希尔的保险风险的那部分衍生品投资。(我们的电力和天然气公用事业业务将会继续为了业务经营上的目的而进行衍生品投资。)除了极少数例外情况,新的衍生品合约将会要求我们提供抵押,但我们并不愿意做这样的抵押。市场有时会出现非常极端的行为,但我们绝对不想让伯克希尔公司置于金融世界中某些根本无法事前预料的重大事件导致的巨大风险之中,这种事件发生会导致交易对手通知伯克希尔马上准备堆积成山的巨额现金。

我和芒格的信条是,企业经营必须保持很多重的冗余流动性保障,而且我们极力避免承担任何可能会实质上耗光我们所有现金的负债。这种保守的策略在100个年份中前面的99个年份里都会减少我们公司的盈利。但是在第100个年份出现重大危机很多公司都倒下了的时候,我们将会继续存活下来。而且这100个年份里我们天天都可以睡得非常安稳。

我们卖出了一些为公司债提供信用保障的衍生品,它们明年将会全部到期。现在我们几乎可以完全确定,我们从这些合约上得到的税前利润将会接近于10亿美元。我们卖出这些衍生品时预先收到交易对方支付的金额相当大的预付款,这些衍生品合约给我们带来的“浮存金”在5年存续期间平均约为20亿美元。总之而言,这些衍生品给我们提供的收益水平远远不止令人满意,尤其考虑到,我们担保的是公司债——大部分是高收益类的公司债——在担保期间经历了金融危机以及后来的经济衰退。在其他主要的衍生品合约中,我们卖出了美国、英国、欧洲和日本四个地区的四大主要股票指数的长期看跌期权。这些合约起始期是在2004年至2008年期间,即使是在股票市场最糟糕的时候,也只有金额极小的抵押要求。2010年,我们解除了10%的风险敞口,投资收益2.22亿美元。剩余的长期看跌期权合约将会在2018年至2026年期间到期。只有到期日那天的指数才能用于结算,我们的交易对手没有权利提前中止合约。

伯克希尔签订以上尚未到期的合约时,收取了42亿美元的期权费。如果所有这些合约都在2011年底那天到期,我们将要赔付62亿美元。如果所有这些合约都在2012年底那天到期,我们将要赔付39亿美元。由于按照立即清算形成的负债义务大幅下降,我们按照公认会计原则(GAAP)报告的负债从2011年底的85亿美元下降到了2012年底的75亿美元。虽然最终结果谁都无法确定,但是我和芒格相信结果可能是,这些期权合约给我们形成的负债的最终规模将会大幅低于我们现在账面为上记录的负债。与此同时,我们可以在我们发现合适的投资机会时,用这些合约带来的42亿美元浮存金进行投资。

我们收购了一些报纸

过去的15个月里,我们以3.44亿美元收购了28家日报。以下两个原因可能让你非常困惑。第一,我在致股东的信中和在股东年会上长期以来一直告诉大家说的是,整个报纸行业总体的发行量、广告和利润肯定将会下降。我这个预测现在仍然保持不变。第二,我们购买的报纸资产规模很小,远远达不到我们多次声明过的收购最低规模要求。

我们可以很容易的解释大家的第二个困惑。我和芒格特别喜爱报纸,如果报纸的经济情况让我们觉得满意,我们就会买下这些报纸,即使它们的规模远远达不到我们收购一家公司(比如一家生产小玩意的公司)的最低规模标准。解释第一个困惑需要我提供一个更加详细的解释,还得讲一些我们过去经历的事情。

新闻,简单的说,就是人们想要知道却并不知道的事情。人们将会寻找他们想要知道的新闻——这些新闻对他们来说十分重要——而他们寻找新闻会选择那些及时性、方便性、可靠性、全面性和低成本性最完美结合的渠道来源。这些因素的相对重要性根据新闻和想要得到新闻的受众的特点不同而有所不同。

在电视和互联网出现以前,报纸是人们获取各类新闻的最主要渠道,正在这个原因使得报纸成为很大一部分人口不可或缺的东西。无论你感兴趣的是国际新闻、国内新闻、地方新闻,体育新闻、金融市场行情,往往都是报纸第一个告诉你最新的消息。实际上,报纸的内容包含了如此之多你所想要知道的信息,让你订阅一份报纸的花费完全物超所值,哪怕整份报纸里只有区区几页能够满足你的个人兴趣爱好。更好的是,广告商通常支付了几乎所有的报纸生产成本,读者们搭便车只需花一点小钱。

除此之外,广告本身也传递了很多对大批读者来说具有重大利益的信息,实际上相当于提供了更多的“新闻”。编辑们在思想和观点上绞尽脑汁,但是对很多读者来说,哪里有工作可找,哪里有房屋可租可买,哪个超市正在进行周末促销活动,或者哪部电影什么时候在什么地方上映,这些消息远远要比社论版上发表的观点更加重要。

从另一面来看,报纸对于做广告的广告主来说也是不可或缺的。如果希尔斯百货或者Safeway超市在奥马哈市开了新店,它们需要一个“大喇叭”来告诉城里所有的居民们为什么今天一定要去它们的商店享受开业特惠。实际上,大型百货商店、杂货店对手争相在报纸上刊登好多版的广告,因为它们知道那些广告促销的产品马上就会被抢购一空。在没有其他宣传方式能比报纸传播到更加偏远地方的情况下,商家自然纷纷抢购报纸广告。

只要是所在社区唯一的一份报纸,它的利润一定高得出奇;无论经营管理是好还是坏,都不影响盈利水平奇高无比。(正如一家美国南部的著名报社坦白所说,“我一生拥有尊贵的地位要归功于两大美国体制——裙带关系和垄断。”)

多年以来,几乎美国所有的城市都变成只有一家报纸了(或者存在两家报纸互相竞争但是两家合作作为一个单一经济体进行经营)。这种收缩是不可避免的,因为大多数人只想花一份钱读一份报。当几家报纸进行竞争时,发行量明显领先的报纸几乎自然而然会得到最多的广告份额。报纸的广告多,吸引来的读者更多,而读者多了,吸引的广告就会更多。而这种广告与读者共生的过程就给弱势的报纸敲响了丧钟,这也就是我们都知道的“强者愈强”现象(“survival of the fattest”)。

但是现在情况彻底变了。股票行情和体育赛事的细节早在报纸印刷很久之前就已经从新闻变成了旧闻。互联网提供了大量的招聘和房地产信息。电视也用政治新闻国内国际新闻对观众进行轮番轰炸。在一个接一个受众感兴趣的领域,报纸都失去了自己原来的“首要地位”。报纸的读者大幅减少了,广告也自然随之大幅减少了。(“求职招聘”的分类广告很久以来都是报纸收入的主要来源之下,但在过去12年里下滑幅度超过了90%。)

但是报纸在传送当地新闻方面,依然继续占据着至高无上的统治性地位。如果你想知道你所在的城镇现在发生了什么新闻——不管是关于市长、税收或者是中学橄榄球比赛的新闻——没有什么能够代替一份尽职尽责的本地报纸。一个读者看到关于加拿大关税或者巴基斯坦政局的新闻后,可能看了几段,眼睛就移开去读别的东西了。但是如果他看到了与他自己或者他的邻居们有关的一个故事,他就会一口气一直读到末尾。在任何一个居民们对社区普遍具有认同感的地方,对于当地很大一部分居民来说,一份能够满足这个社区特别的信息需求的报纸,将始终是不可缺少的

但就算是一个很有价值的产品,也会因为一个有缺陷的商业战略而自我毁灭。在过去2000-2010这十年间,无论规模大小,几乎所有报纸都经历了这一样一个自我毁灭的过程。报纸出版方——包括出版布法罗日报的伯克希尔在内——在网络上免费提供报纸内容,与此同时却对纸质印刷的报纸收取一定的费用。这种商业策略除了导致印刷版报纸的销量持有大幅减少之外,还会有什么样的结果?除此之外,发行量下降,也让报纸对于广告主来说变得不再那么至关重要。在以上所说的这些情况下,报纸经营过去的“良性循环”已经被反转成一个恶性循环。。

《华尔街日报》较早地开始了网络版收费模式。而地方性报纸中实行网络版收费的成功典范,是由小沃尔特•赫斯曼(Walter Hussman, Jr.)出版的《阿肯色民主报》(Arkansas Democrat-Gazette)。沃尔特也是较早就实行了网络版收费模式。在过去2000-2010这十年间,这份报纸的发行量远远高于美国其他任何一家大报。尽管有沃尔特这样有力的榜样,但出版商们——包括伯克希尔旗下的报纸出版商——在过去一年左右才开始探索网络版收费。那种收费模式最为成功——答案现在并不明确——就会被广泛模仿。

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我和芒格认为,那些报纸如果能给居民之间联系紧密的社区提供全面可靠的信息,同时采取一个明知合理的互联网商业战略,将会在很长的时间里持续保持竞争力。我们认为,这种成功并不会是来自于削减新闻内容或者减少出版频率。新闻报道内容缩水必然会导致读者数量缩水。一些大城镇或城市的报纸正在尝试不再像过去一样每天出版——这也许可以在可以改善报纸的短期盈利情况——但长期而言肯定会降低报纸与居民联系的紧密性。我们的目标是,让我们的报纸登满读者感兴趣的内容,让那些觉得我们的报纸很有价值的读者愿意支付适当的费用,不管这些产品他们是拿在手里阅读还是在互联网上阅读。

Terry Kroeger 领导的优秀团队管理运营奥马哈世界先驱报非常成功,这个团队拥有管理一个很多报纸组成的集团的能力,这进一步支撑了我们对报纸业务的信心。不过我们旗下各家报纸则会在新闻采编和编辑观点上将完全保持独立。(我投票支持奥巴马;但我们旗下有12家日报宣布了自己所支持的总统候选人,其中10家选择的是罗姆尼。)

我们旗下的报纸管理虽然很好,当然肯定也无法避免受到那些一直在驱动报纸收入下降的力量的影响。尽管如此,我们拥有的6份小型日报在2012年期间的收入却能够保持不变,这种业绩要远远好于那些其他大城市的日报。此外,2012年我们管理运营的两份大型报纸——布法罗新闻报和奥马哈世界先驱报——把收入下滑比例维持在仅仅只有3%,这也是一个优于平均水平的业绩。在全美50个大城市地区,我们的布法罗日报和奥马哈世界先驱报在当地的发行渗透率接近于最高水平。

这两家报纸在当地的流行并不令人感到意外,这要归功于这两家报纸的编辑们——尤其是布法罗日报的总编Margaret Sullivan 和奥马哈世界先驱报的总编Mike Reilly——传递了那些关注社区的读者觉得不可缺少的信息。(让我感到非常遗憾的是,Margaret最近离开我们,加入了纽约时报,纽约时报提供的工作实在让人难以拒绝。纽约时报挖她实在非常聪明,我们祝她一切顺利。)

伯克希尔从旗下报纸得到的现金收入,几乎可以肯定未来将会长期保持不断下降的走势。即使是一个明智合理的互联网战略也不能阻止互联网对报纸收入的逐步侵蚀。但是,我们相信,按照我们收购这些报纸的成本来计算,这些报纸的投资收益率将会达到或者超过我们制定的企业收购经济标准。至今为止的业绩数据都支持我们的这个看法。

可是,我们将始终坚持我们制定的第11条基本经济原则(详见年报第99页),我们绝对不会持续运营任何一个注定要无休无止亏损下去的烂企业。我们收购从Media General公司收购了一大批报纸,有一家日报在这家公司管理之下亏损相当严重。我们收购之后对这家报纸的业绩进行了分析,我们却找不到解决亏损的办法,只好不大情愿地关掉了这家报纸。可是我们其余所有日报在未来很长一段时间都会是盈利的。(我们旗下所有报纸都列示在年报第108页)。如果价格合理——这意味着按照当前盈利计算的市盈率非常低——我们还会收购更多属于我们所喜欢的类型的报纸。

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2012年底,伯克希尔报纸业务发生了一个里程碑事件,就是布法罗日报的出版人Stan Lipsey 退休了。我毫不夸张地说,如果不是Stan的话,布法罗日报可能早就倒掉了。

我和芒格在1977年4月收购了布法罗日报。当时它只是一份晚报,在工作日的发行量占据优势,却没有发行周日版。当时全国上下的报纸发行趋势都向晨报集中。而且,对于大都市日报的盈利来说,周日版变得越来越至关重要。没有周日版,布法罗日报几乎铁定要输给它的晨报竞争对手,因为对手拥有一个盈利丰厚又根深蒂固的周日版。

于是我们在1977年后期开始印刷周日版。但是一下子我们大祸临头了。我们竞争对手起诉我们,地区法官Charle Brieant宣布了一项严厉的判决,让我们新发行的周日版陷入绝境。他的判决后来被推翻——在17个月之后——上诉法院以3-0投票彻底否决。但已经是17个月之后。在上诉期间,我们损失了发行量,亏钱亏得像大出血,随时都面临着停止营业的危险。

那时我的救星Stan Lipse来了。他从1960年代起就是我的好朋友,他和他的妻子办了一家奥马哈地区的小型周报,后来卖给了我控股的伯克希尔公司。我发现Stan是一位特别优秀的报人,对报纸发行、生产、销售和编辑的每一个方面了如指掌。(他是让那份小型周报在1973年荣获普利策奖的关键人物)。因此,当我在布法罗日报焦头烂额的时候,我自然来然想到了Stan。我请求他放弃自己在奥马哈他舒适的生活方式,到布法罗接管布法罗日报。

他没有任何犹豫就马上答应。他和我们的主编Murray Light一起坚持度过了四年极其艰难的黑暗日子,直到布法罗日报1982年赢得了这场商业竞争对手之间的战争。从此以后,尽管布法罗地区经济一直十分困难,我们的报纸业绩却一直表现相当良好。无论作为朋友,还是做为经理人,Stan都是最棒的一个。

分红

许多伯克希尔的股东——包括我的一些好友在内——都希望伯克希尔能够进行现金分红。让他们感到疑惑不解的是,我们非常喜爱从大多数伯克希尔持股的公司收到现金分红,但是我们自己却不支付任何现金分红。因此让我们来做个检查分析,看看什么时候现金分红对股东有意义,什么时候没有意义。

一家盈利的公司,可以把赚到的利润用各种不同的方法配置这些盈利(这些方法并不是互相排斥的)。公司的管理层应该首先检查分析,公司现有业务具有什么样的追加投资可能性——投资项目包括:提高公司生产效率,拓展公司市场区域,扩大或改进产品系列,或者是进行其他投资,这些项目的目的都是为了加宽公司经济护城河以扩大公司与竞争对手之间的差距。

我要求我们下属公司的经理人们永不停止地专注于寻找加宽护城河的投资机会,他们也的确找到很多具有显著经济意义的投资机会。但是有时候我们的经理人们也会出现投资失败而未能达到预期目标。失败的原因通常是,他们开始先确定他们想要的答案,然后再反过来寻找支持这个答案的依据。当然,这样的决策程序是潜意识的,甚至于他们自己都没有觉察到;这也正是让这种决策思考方式非常危险的原因。

你们的董事长也未能幸免于这种错误。在伯克希尔1986年的年报里,我详细回顾了我们在纺织业务上的惨败:20年在管理上付出的无数努力和用来改进提高生产的大量资本投资如何最终只是徒劳无功。我十分希望公司的纺织业务能够持续下去,这种个人愿望导致我做出了一系列糟糕的决策。(我甚至还收购了另一家新英格兰地区的纺织厂。)但是热切渴望而让梦想成真,这种好事只会出现在迪斯尼的童话电影里;在企业经营上强烈的愿望却是一种毒药。

虽然过去我们犯过这类投资错误,但我们可用资金的第一选择永远都是,检查分析这些资金能不能明智地配置到我们现有各种各样的业务之上。2012年我们固定资产投资和补强型收购总额121亿美元,创出历史记录,这表明,在现在业务进行投资是伯克希尔公司资本配置的一块肥沃土地。而且我们具有一大优势:由于我们下属公司众多业务涉及很多经济领域,所以我们能够享有的投资选择范围远远要比大多数公司更加宽广。在决定投资什么的时候,我们能够选择浇灌鲜花而跳过杂草。

即使是我们在现有业务上配置使用了巨额资本之后,伯克希尔公司依然将会不断产生多余的现金。因此我们选择投资目标的第二步,就是寻找收购与现有业务不相关的企业。我们收购的标准十分简单:我和芒格是否认为,我们能够实施这样一笔收购交易,从而让我们公司的股东们持股的每股价值增加得更多一些?

我在企业收购上犯过很多错误,将来犯下更多的错误。不过,我们收购企业的业绩记录总体来说令人满意,也就是说我们过去把资金用于收购企业,和把这些资金用于回购股份或者现金分红相比,让我们的股东的财富增加得更多。

但是,套用一下标准的免责申明:过去的业绩良好并不能保证未来的业绩也会良好。对伯克希尔来说尤其如此:由于伯克希尔公司现在规模庞大,和过去大多数我们规模较小的年份相比,现在想要进行既对公司业绩有显著影响又十分明智的企业收购困难大多了。

尽管如此,一笔巨额的企业收购还是能够为我们提供显著提高每股内在价值的可能性。BNSF铁路公司就是一个不很好的例子:我们收购的这家公司现在的内在价值明显高于其账面价值。如果我们把这笔用来收购BNSF铁路公司的巨额资金用来分红或者回购股份,各位股东和我所持有的股票价值就会缩水不少。虽然收购像BNSF这样的巨型企业的机会极其罕见,但是大海里还是有一些鲸鱼的。

运用资金的第三种方式——回购股份——在公司股票市场价格相对保守估计的内在价值的折价水平相当大时回购股份是十分明智的。实际上,严格遵守纪律的股票回购是明智利用资金的最可靠方法:以80美分或者更低的价格购买价值1美元的股票几乎不可能出错。在2011年的年报里我们解释了我们回购股份的标准,如果机会自己送上门来,我们会大笔回购我们公司的股票。我们最初说的是我们回购股票不会支付任何超过每股账面价值110%的价格,但是事实证明这个价格上限根本不现实。因此,当我们在2011年12月份发现能够从市场回购一大批股票时,我们把价格上限提到了每股账面价值的120%。

但是永远不要忘记:在股份回购决策上,价格是极为重要的。如果回购价格高于内在价值就会毁灭价值。我和伯克希尔公司的董事们都认为,继续以低于每股账面价值120%的价格回购股票,能让股东在一定的程度上受益。

接下来第四种配置盈利的方式就是现金分红。这里我们需要做几个假设,并且还要做一些算术计算。这些数字需要花一些功夫仔细阅读,但是这些数学对于理解支持和反对现金分红的理由至关重要。所以请耐心阅读我下面讲的案例。

我们一开始首先假设,你和我是一家账面净值200万美元的公司的两个股东,你我持股相等,一人一半。这家公司按照有形资产净值计算每年的投资收益率是12%——即每年净利润为24万美元——并且可以合理预期盈利再投资也能获得同样的12%的投资收益率。此外,有些外部投资者一直愿意以相当于净资产的125%的价格收购我们两人共同持股的这家公司。因此,我们各自所持股份的价值现在是125万美元。

你可能希望采取的是分红策略,就是我们两位股东共同持股的这家公司每年把当年净利润的三分之一进行现金分红分给股东,剩余三分之二的净利润进行再投资。你会觉得,这个分红策略两全齐美,既能满足股东获得当前收入的需要,又能满足公司资本实力增长的需要。因此,你建议我们这家公司支付给股东8万美元现金分红,剩余16万美元进行再投资,以提高公司未来的利润。第一年,你这位持股一半的股东会收到4万美元的现金分红,此后的年份里,由于公司利润继续增长,而且公司每年把净利润的三分之一进行现金分红的政策保持不变,所以你每年收到的现金分红也会同步增长。总体而言,你收到的分红和你持有的股票价值会以每年8%的速度持续增长(12%的净资产收益减去相当净资产4%的现金分红比例)。

经过10年以后,我们两人共同持股的公司的净资产将会增长到4,317,850美元(即最初的2百万美元每年按照8%的复合增长率持续增长10年),你在接下来的一年(即第11年)收到的现金分红将会增长到86,357美元。我们两人各自持股一半的股票价值将是2,698,656美元(相当我们分别拥有这家公司一半净资产的125%)。而且从此之后,我们就会过上幸福快乐的生活——因为我们每年收到的现金分红和我们所持有股份的价值将会继续每年增长8%。

可是,还有另外一种方法,能够让我们的生活更加幸福快乐。这种方法就是,我们把所有的利润都留在公司,不进行任何现金分红,与此同时,我们每年卖出我们持有股份的3.2%以获得现金收入。因为股票可以以相当于每股净资产的125%的价格卖出,所以,采用这种方法,第一年同样也能获得4万美元的现金收入,而且此后每年卖出持股的3.2%能够获得的现金收入也将会持续增长。我们暂且把这种方法叫做“卖股策略”。

在采取“卖股策略”的情境下,经过10年以后,我们两人持股的这家公司的净资产值将会增长到6,211,686(即最初的2百万美元按照每年12%的复合增长率持续增长10年)。但是由于我们每年都卖出自己持股的3.2%股票,我们在公司的持股比例将会持续下降,经过10年以后,我们每人在公司的持股比例将是36.12%。即便如此,到那时你按照这个持股比例相应拥有的公司净资产账面价值为2,243,540美元。而且,请不要忘记,按照持股我们所拥有的每1美元净资产能够以1.25美元的价格卖出股票。因此,10年之后你手上仍然持有的股票市值将是2,804,425美元,和采取每年现金分红三分之一的方法经过10年之后你所持股份的市值相比,要高出约4%。

除此之外,10年之后的采取“卖股法”你每年卖出股票获得的现金收入,也要比采取分红法你能够获得的现金收入高出约4%。哇塞!——你不但每年有更多的现金收入可花,而且你持股的资本价值也更高。

当然,以上计算有两个前提假设:假设我们共同持股的这家公司能够每年赚到相当于净资产的12%的净资产收益率,而且公司股东能够相当于每股净资产的125%的价格卖出股票。在这一点上,标普500指数的净资产收益率超过12%不少,并且卖出股价水平远远超过每股净资产的125%。这两个假设对于伯克希尔公司也十分合理,尽管肯定无法保证将来肯定会如此。

除此之外,从乐观的一面来看,也存在一种可能性,就是两个假设都被超过。如果事实的确如此,那么支持卖出法的理由将会更加有力。从伯克希尔公司的历史来看——毫无疑问这段历史根本无法重复——采取卖股策略给股东创造的财富远远高于采取分红策略。

除了以上财富增长计算结果十分有利以外,还有另外两个更深层次——而且非常重要——的理由支持采取卖股策略。第一,现金分红实质上是一种强制所有股东必须统一按照净利润的某一特定比例获得现金的分配政策。比如说,如果说公司制订的现金分红比例是净利润的40%,那些希望现金分红比例是净利润的30%或50%的股东将会无法实现自己的愿望。我们伯克希尔公司股东人数多达60万,对于现金分红应该占净利润比例的想法千差万别。可是我们可以有把握地说,他们中的大多数人——或者甚至可以说是绝大多数人——都属于收入大于支出的净储蓄类型,因此从逻辑上讲应该更加倾向于不进行任何现金分红的方式。

相反,采取卖股策略,可以让股东可以自由决定收到现金和增加公司资本的比例。一位股东可以选择卖出部分持股兑现相当于公司净利润的60%,而且其他股东可以选择兑现20%或者一分钱也不兑现。当然,采取分红策略的情况下,股东也可以用分红得到的现金买入更多的股票,但是他这样做会遇到双重打击:既要为现金分红交所得税,又要为把红利再投资买入股票支付25%的溢价。(请你时时要记住,我们假设在公开市场买入股票要支付相当于每股账面价值的125%的价格才能买到股票。)

采取分红策略的第二个不利之处同样严重:对于所有需要纳税的股东来说,采取分红策略的股东税收负担要高于——往往是远远高于——采取卖股策略。在采取分红策略的情况下,股东每年分红获得的所有现金收入都要交税,而采取卖股策略只需要为现金收入中的利得部分交税。

让我们停止这种枯燥的数学计算吧——我可以听到你们就像牙医把钻头拿开一样欢呼——还是用我本人的实际案例来解释一下,一个股东如何定期减持股票,与此同时却能够实现他在公司中的投资持续增值。过去7年,我每年减持自己持有伯克希尔股份的4.25%。经过连续7年的减持,我的持股最开始相当于712,497,000股B股股票(经过拆股调整之后),现在减少为528,525,623股。很显然我的持股占伯克希尔公司的股权比例明显下降了。

但我在伯克希尔公司的投资账面价值实际上却是增加了:我现在连续减持之后持有的伯克希尔公司股份的账面价值,和7年之前我没有任何减持时持有股份的账面价值相比,增幅相当大。(具体数字是,2005年为282亿美元,2012年则为402亿美元。)换句话说,尽管我现在的持股占伯克希尔的股权比例比7年前明显降低了,但是我在伯克希尔公司的投资账面价值即按照持股比例所拥有的净资产(股东权益)却比7年前更多了。而且同样真实可靠的是,按照持股比例我所拥有的伯克希尔公司内在价值和正常盈利能力都大大高于2005年。

随着时间的推移,我个人预期这种价值增长还会持续下去——尽管肯定是以一种不规则的方式——而且即使是我现在每年减持股份比例超过4.5%的股票(我现在提高了每年减持股份的比例是由于我把自己对某些慈善基金会的生前捐赠金额提高了一倍)。

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最重要的是,公司的分红政策应该总是清晰的、一致的、理性的。反复无常的分红政策会让股东困惑不安,也会赶走那些本来愿意加入的投资者。在这一点上,菲尔•费舍尔(Phil Fisher)54年前在他写《Common Stocks and Uncommon Profits》(中译本《怎样选择成长股》)一书第7章中讲得极其精彩。在严肃认真投资者必读的有史以来最佳投资书籍排行榜上,《聪明的投资者》排名第一,1940年版的《证券分析》排名第二,这本书排名第三。费舍尔解释说,你可以成功地经营一家专卖汉堡的餐馆,或者是一家以中国菜为特色的餐馆,但是你不可能在两家特色不同的餐馆之间变来变去,反复无常,却还想同时留住两家餐馆口味完全不同的老顾客。

大多数公司都支付稳定的现金分红,一般是努力做到逐步增加现金分红,只有很不情愿的时候才不得不减少现金分红。看看我们投资组合中的“前四大重仓股”,这四家公司就遵循这种明智合理的、易于理解的现金分红模式,而且某些情况下,它们还会非常积极主动地回购股票。

我们热烈鼓掌欢迎他们的利润分配操作模式,我们希望它们继续保持现在的利润分配模式。我们喜欢我们持股的公司增加现金分红,我们也喜爱我们持股的这些公司以合理的价格回购股票。

可是,在伯克希尔公司,我们一直采取的是一种十分与众不同的利润分配方式,我们深知这样操作方式过去以来一直是十分明智合理的,我们也希望,各位股东读了我在以上几个段落中做的解释之后,能够更加理解我们的这种做法。只要我们认为我们关于账面价值积累和股票市场价格溢价的假设是合理的,我们就会一直坚持这种盈利再投资的利润分配政策。如果将来任何一个因素的前景预期发生明显变化,向着不利的一面发展,我们将会重新检视我们的利润分配行为。

年度股东大会

2012年度股东大会召开时间是2013年5月4号,星期六,地点是在CenturyLink中心。年会将由Carrie sova总负责。(虽然名字是新的,其实人是旧的,还是去年负责年会干得很棒的那个总导演carrie;2012年7月她刚刚出嫁,一个非常幸运的男人娶了她。)我们伯克希尔公司总部整个团队都会全力支持她;整个活动都是由于我们公司总部自己独立操办,我为所有参与筹办年度股东大会的员工们感到无比的骄傲。

早上7点开始入场,7点半我们将举行我们公司的第二届报纸投掷国际挑战赛。投掷目标将设在一个克雷顿公司制造的移动房屋(Clayton Home)的房门口,从投掷线起到房门口的精确距离为35英尺。2012年我成功地打败了所有的挑战者。但是如今伯克希尔已经收购了一大批报纸,这些报社员工中可是有很多的报纸投掷高手(或者有些投掷者自称是高手)。到底他们扔的是不是像他们说的那么样,我们赛场上看看。最好你也加入,和他们比一比。比赛用的报纸有36至42页厚,你必须自己折叠报纸(没有橡皮筋给你用)。

8:30,伯克希尔最新制作的年会电影开始放映。一个小时后,9:30,我们将开始进行提问回答,并将一直持续到下午3:30为止(中间短暂休息在CenturyLink中心的摊位上有午餐供应)。问答环节结束之后,短暂休息一下,我和芒格在3:15将正式召集大家召开年度股东大会。如果你要在年会当天的提问回答期间离开会场的话,请在芒格讲话的时候离开。

当然,离开会场的最好理由是去购物。为了帮助各位更好地进行购物,与股东年会会场相邻的194,300平方英尺的大厅里,我们摆满了伯克希尔下属公司生产的各种商品。2012年年会期间各位股东做得很棒,很多产品的销售都创下历史新高。在去年年会召开的9个小时里,我们销售了1090双Justin靴子(每半分钟卖出一双靴子),10,010磅喜诗巧克力,12,879把Quikut小刀(每分钟销售24把),5,784双Wells Lamont手套。但是你们今年能够做得更好。记住:谁说金钱不能买来快乐,只是因为他没有到我们这里来购物过。

去年,我们的跑鞋公司Brooks,第一次参加展览时就大受欢迎,销售额高达15万美元。Brooks跑鞋现在火的狠:2011年销量增长了34%,创出历史记录,接着在2012年销量又增长了34%。公司的管理层预计2013年销量将会增长23%。我们将会再次为伯克希尔股东年会推出一款特制纪念版跑鞋,仅在年会上供应。

周日早上8点,我们将会开始“伯克希尔5公里”长跑活动,从CenturyLink中心开始起跑。参赛的所有细节详见参会指南(the Visitor’s Guide),你将会收到你的股东年会入场凭证的同时会收到这本指南。我们将会举办很多种类的竞赛,其中包括一个专门针对媒体记者的比赛。(当他们报道自己的比赛成绩时一定会觉得很有趣)。遗憾的是,我不得不放弃这项跑步比赛,因为总得有个人来负责打响发令枪。

我要给你们提个醒,我们公司内部很多跑步健将。Ted Weschler的马拉松最好成绩为3小时1分钟。身为Brooks跑鞋公司CEO的Jim Weber的马拉松最好成绩为3小时31分钟。Todd Combs的特长是铁人三项全能运动,但他5公里跑步的最好成绩是22分钟。

可是,我们公司的跑步健将并不止他们几个:我们公司的董事们也是跑步健将(具体来说,我们董事中有一些是跑步健将)。

Steve Burke参加波士顿马拉松比赛的成绩惊人,只有2小时39分。(这是他们家庭的共同爱好:他的妻子Gretchen以3小时25分完成了纽约马拉松比赛)。Charlotte Guyman的最好成绩是3小时37分,Sue Decker纽约马拉松比赛的成绩是3小时36分。至于芒格,他目前还没有回复我给他的问卷。

GEICO将设一个展台,有来自全美最优秀的保险顾问为您服务,他们随时准备为您提供汽车保险询价。在大多数情况下,GEICO将会给您一个股东特别折扣(通常是8%)。我们开展业务的51个行政区域中有44个都批准了这个特别优惠。(额外提示:这个折扣不可以与其他优惠累加使用,比如给予特定群体的优惠)。把你现有保险的详细情况带过来,看看我们能否帮你多省点钱。我相信我们至少可以帮助你们中一半人省下更多的保险费。

你一定要到Bookworm书店的展区看看,这家书店将会提供超过35种的图书和DVD,其中有一些还是最新出版的。Carol Loomis,从1977年开始就每年帮我编辑这封致股东的信,她对我的帮助大到无法衡量。最近她出版了一本书《Tap Dancing to Work: Warren Buffett on Practically Everything》。她和我已经共同签了500本书,只在会场出售。

William Thorndike, Jr.写的《The Outsiders》,,是一本讲述公司CEO们如何在资本配置上做非常出色的好书。其中有一章讲的是我们公司的一位董事,也是我所见过的最好企业管理人,Tom Murphy,非常有洞察力。我还要推荐Jack Bogle著的《The Clash of the Cultures》与Laura Rittenhouse的《Investing Between the Lines》。如果你需要托运你买的书,书店附近就有托运服务。

奥马哈世界先驱报今年将会再次设立一个展位,提供它们最近出版的几本新书。红色队服的内布拉斯加Huskers橄榄球队的球迷们——哪一个内布拉斯加州人不是这个球队的球迷呢——肯定想要一本《Unbeatable》。这本书讲述了内布拉斯加州橄榄球队1993年一1997期间的故事,在那个黄金时代里Tom Osborne领导球队取得了60胜3负的惊人战绩。

如果您是一个会花大钱的大款,或者是你很希望成为这样一个大款,请在周六中午到下午五点参观位于奥马哈机场东侧的Signature航空馆。那里将会展出我们下属的NetJet公司的私人专机编队,肯定会让您心跳加速。坐着大巴来,坐着私人飞机回。享受一下生活。

随同附上的股东大会资料中有个附件,告诉您如何获取参加股东的凭证,凭此才能参加股东年会和其它活动。在伯克希尔股东大会召开的周末,航空公司有时会提高机票价格。如果你从很远的地方过来,可以比较一下飞到肯萨斯与奥马哈的价格。飞到肯萨斯,再开车到奥马哈,只需要2个半小时左右,也许这样可以帮你省掉一大笔钱,尤其是你本来就打算在奥马哈租车的话。省下来的钱,一定要在会场上购物花掉噢。

内布拉斯加家具商场(Nebraska Furniture Mart,NFM)位于72街上,在Dodge街和Pacific街之间,占地77英亩,在这里我们将会再次举办“伯克希尔周末专场”特惠促销活动。2012年,这家商场在年会期间销售收入为3590万美元,创出历史最高记录,这让其它商家们脸都气得发绿了。要得到伯克夏股东的特别优惠,你必须在4月30日周二到5月6日周一之间购买,并出示参加股东年会的凭证。这次特惠促销包括了几个非常著名的超级大牌厂家的产品,一般情况下它们严禁打折销售,但考虑到这是一个我们股东的周末特别活动,所以特别破例一次,只为参加股东大会人士提供优惠折扣。我们特别感谢他们的支持。NFM在周一至周六早上十点到晚上九点营业,周日是早上十点到晚上六点营业。周六下午五点半到晚上八点,NFM将会举行野餐会,邀请所有参会人士加入。

在Borsheim's珠宝店,我们将会再次召开两场股东专场活动。第一个活动将是一场鸡尾酒会,在5月3日周五下午6点到晚上10点举行。第二个活动是一个大型聚会,在5月5日周日早上九点到下午四点举行。周六,我们将会一直营业到下午六点。最近几年,我们在股东年会期间三天的销售额就远远超过整个12月份的全部销售额,而12月份通常是珠宝商店生意最好的月份。

Around 1 p.m. on Sunday, I will begin clerking at Borsheims. Last year my sales totaled $1.5 million. This year I won’t quit until I hit $2 million. Because I need to leave well before sundown, I will be desperate to do business. Come take advantage of me. Ask for my “Crazy Warren” price.

在星期天下午1点左右,我本人将会亲自在Borsheims担任售货员。去年我的销售额总计达到了150万美元。今年我卖不到200万美元就会离开柜台。由于我需要在太阳落山之前早早离开,所以我极度渴望能做成生意。所以请大家来占我的便宜吧,要求会给你一个“疯狂的巴菲特”特别优惠价格。

整个周末Borsheims珠宝商店都会人群非常拥挤。因此为了你的方便考虑,股东优惠价格将会从从4月29日周一一直持续5月11日周六。在此期间,请出示你的股票年会入场凭证或券商出具的持股证明,以证明你本人是伯克希尔公司的股东。

在Borsheim外面的商场里,美国两届象棋比赛冠军Patrick Wolff将会蒙上双眼,接受所有人的挑战,当然挑战者们不用蒙眼,而且他是一个人一次同时和6个人进行对奕。就在附近,著名的达拉斯魔术师Norman Beck将进行精彩表演。另外,我们将邀请两位世界级桥牌顶尖高手Bob Hamman和Sharon Osberg,在周日下午与我们的股东们进行比赛。千万别和他们俩赌钱。

5月5日,周六,Gorat's餐厅和Piccolo’s餐厅将会再次仅对伯克希尔公司股东开放。Gorat's餐厅会从下午1点营业到晚上10点,Piccolo’s餐厅将会从下午4点营业到晚上10点。这两家都是我特别喜欢的餐厅,周日晚上我会在两家餐厅都吃上一顿。请记住,要在Gorat's订餐,请在5月1日(但不要提前)拨打电话402-551-3733。要在Piccolo’s订餐,电话是402-342-9038。在Piccolo’s餐厅,要显得你有品位,就得要上一大杯根啤作为甜点,要小杯不是男子汉。(我有一次看到比尔•盖茨吃了一顿正式的晚宴之后又一扫而光两块大牛排,正是这个时候让我深刻认识到他将会是我们公司一位伟大的董事。)

今年我们将再次邀请同样的三位财经记者引领年会问答环节,他们通过电子邮件收集股东提交给他们的问题,向我和芒格进行提问。这三位记者和他们的电子邮件地址分别是:财富杂志记者Carol Loomis:cloomis@fortunemail.com;CNBC记者Becky Quick:BerkshireQuestions@cnbc.com;纽约时报记者(Andrew Ross Sorkin: arsorkin@nytimes.com

每一个记者将会从邮件收集到的众多问题中进行筛选,选出6个他(她)认为最有趣和最重要的问题来现场提问。他们告诉我,如果你的问题符合以下条件:十分简洁,不是最后一刻才提交,问题和伯克希尔相关,每封电子邮件提出的问题不超过两个,那么符合以上条件的问题被选中的机会最大。(在你的邮件中,请告诉记者,如果你提出的问题被他们选中,您是否希望提到你的名字。)

2012年我们邀请了一个由三名追踪伯克希尔公司的分析师组成的提问团队。他们三个人都是保险行业专家。股东们后来表示希望分析师能够稍微多元化一些。因此,今年我们将会只邀请一名保险行业分析师,他是来自于野村证券的Cliff Gallant。除了他以外,第二位将会加入今年的分析师提问团队的是来自Ruane,Cunniff & Goldfarb的Jonathan Brandt,负责提问与我们非保险业务相关的问题。

最后一位人选是,为了让整个提问过程更加刺激,我们希望能够在分析师团队中加入一位公认看空伯克希尔公司的分析师,尤其是一位不但看空而且做空伯克希尔股票。至今还没有一个公开看空伯克希尔公司的分析师,所以我们希望有人来信申请。唯一的要求是,你是一位投资专家并且看空伯克希尔。三位分析师将会各自提出他们自已对关于伯克希尔的问题,分析师、记者和听众将会交替提问。

我和芒格认为,所有股东都应该有渠道能够在同一时间知悉伯克希尔公司的最新信息,而且应该有足够的时间分析这些信息,这也是我们为什么总是努力安排在周五股市收盘之后才公布公司财务信息的原因。我们不会与大型机构投资者或分析师进行一对一交流。我们希望记者们和分析师们将会提出一些好的问题,能够让股东们更加充分了解自己投资的公司。

我和查理事先不会知道任何与在会上提出的问题有关的东西。我们知道,记者和分析师会选择一些难以回答的问题,而这正是我们所希望的。总的来说,我们希望至少能够回答54个问题,三个记者和三个分析师每个人提问6个问题,现场听众提问18个问题。如果还有一些剩余的时间,我们将会回答现场听众更多的问题。听众提问者将会在8点15分进行抽签决定,11个提问用的话筒分别放置在会场不同的区域和主要的分会场。

************

我有非常充分的理由,我会定期高度赞扬我们下属公司负责经营管理的经理人取得的成就。他们都是真正的全明星,管理企业就像这是他们家族唯一持有的资产一样。我相信他们的这种心态,和那些大型上市公司管理层全心全意为股东谋利益的态度完全相同。大多数经理人根本没有任何财务需要让自己继续工作;他们在企业经营上打出本垒打得到的快乐完全不亚于收到一大笔薪酬支票。

可是,和这些下属公司经理人同样非常重要的是,在总部办公室和我一起工作的23名男女同事(所有人在同一个楼层办公,我们特意这样安排!)。

这个只有23人的团队高效处理各种事务:美国证监会和其他监管部门要求提供的大量文件,制作多达21500页的联邦收入所得税申报文件,还有州收入所得税和海外收入所得税相关申报文件,回应股东和媒体的无数个询问,寄送年度报告,筹备全美规模最大的上市公司股东年度大会,协调董事会活动,他们的活动名单还可以列举出来很多很多其它活动。

他们态度愉悦地处理这些企业事务,而且效率之高简直令人难以置信,让我倍感轻松和快乐。他们的努力并不仅局限于伯克希尔公司相关的活动,他们还需要和48所大学打交道(这48所大学又是从200名申请大学中筛选出来的),每年这些大校将会选送一些学生到奥马哈,与我共同度过一天的时间,向我提出各种问题。他们还要处理我收到的各种请求,安排我的旅行,甚至还要去帮我买午餐的汉堡包。没有一个CEO像我做得这么舒服了;我真的感觉像是天天跳着踢踏舞去上班。

我衷心感谢公司总部办公室全体同仁,以及我们下属所有公司的经理人们,他们也值得各位股东衷心的感谢。请在2013年5月4日来到美国市场经济的发源地奥马哈,参加我们的股东大会,和我们一起交流沟通。

沃伦·巴菲特

董事会主席

2013年3月1日

 

 

     

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